제이아이테크, 매출이 줄던 회사가 한 분기 만에 90% 뛴 자리 — 소모성 소재의 두 얼굴 객관 평가(417500)

매출이 6.5% 줄던 해에도 영업이익률은 꺾이지 않았고, 다음 분기 매출은 90% 넘게 뛰었다.
이 급증이 남긴 세 개의 자국 — 가동률·수입비중·영업현금 역전 — 은 서로 다른 세 문제가 아니라 하나의 사건이다.
물량이 더 들어오면 더 지어야 하는데, 빌릴 수 있는 곳은 이미 거의 다 썼다.

한 분기 만에 90% — 이 숫자가 먼저다

2025년 2분기, 이 회사의 분기 매출은 115.1억 원이었다. 꼭 1년 뒤인 2026년 2분기, 같은 자리에 218.8억 원이 찍혔다. 전년 동기 대비 90.2%다. 영업이익은 같은 기간 256.0% 뛰어 63.4억 원을 기록했고, 영업이익률은 29.0%로 6분기 통틀어 가장 높았다.

숫자가 크면 오히려 의심부터 하는 것이 맞다. 그래서 이 글은 그 숫자가 어디서 나왔는지를, 공시가 보여주는 범위 안에서만 추적한다. 그리고 그 범위 끝에서 솔직하게 멈춘다.

6분기 매출 시퀀스를 보면 방향이 보인다. 25년 1분기 126.6억, 2분기 115.1억으로 낮게 깔렸다가 3분기 159.2억으로 올라섰고, 4분기가 다시 134.6억으로 내려앉은 뒤 26년 1분기 154.4억, 2분기 218.8억으로 두 분기 연속 올라왔다. 분기 방향이 스스로 이야기를 만들고 있다.

이 회사가 뭘 파는가 — 장비가 아니라 웨이퍼마다 없어지는 것

제이아이테크는 2014년 전북 군산에서 설립돼 2022년 11월 코스닥에 상장한 반도체·디스플레이 화학소재 회사다. 대표이사 함석헌이 설립 때부터 지금까지 회사를 이끌고 있으며 최대주주이기도 하다. 군산 오식도동 본사 공장 외에 인도 하이데라바드에 생산·연구법인(JITECH INDIA PRIVATE LIMITED)을 두고 있다.

FY25 기준 매출에서 73.82%를 차지하는 품목이 Precursor, 즉 전구체다. 회사 사업보고서는 이를 “반도체 증착공정 외 용도의 전구체 화학소재”로 기재한다.

전구체가 무엇인지 간단히 짚고 가자. 반도체는 웨이퍼 위에 아주 얇은 막을 겹겹이 쌓아 만드는데, 그 막을 입히는 공정이 ‘증착’이고, 막의 재료가 되는 화학물질이 전구체다. 여기서 이 회사를 이해하는 데 가장 중요한 성질 하나가 나온다. 전구체는 장비가 아니다. 장비는 한 번 팔면 몇 년을 쓰지만, 전구체는 웨이퍼를 한 장 처리할 때마다 소모돼 없어진다. 그러므로 고객사가 생산을 줄이면 주문이 바로 줄고, 생산을 늘리면 주문이 바로 는다.

두 번째 주력 품목은 PMC(포토마스크 케이스)로, FY25 매출의 16.00%를 차지한다. 디스플레이 제조에 쓰이는 포토마스크를 보관하고 운송하는 용기다. 나머지는 액화탄산가스(3.30%), 상품(2.47%), 전자재료(2.12%), 설비(1.90%), 기타(0.39%) 순이다.

회사는 자사 시장에 대해 사업보고서 본문에 이렇게 직접 적었다. “대규모 시설투자와 지속적인 기술개발 능력, 안정적인 품질관리가 필수적이라 진입장벽이 대단히 높지만, 진입에 성공하면 안정적인 매출과 수익성을 확보할 수 있는 특성.” 이 자기 서술은 외부에서 검증된 점유율 수치가 아니다. 하지만 소재 회사가 고객사 공정에 한 번 진입하면 쉽게 교체되지 않는다는 특성을 설명하는 데 충분한 맥락이 된다.

재고조정엔 먼저 맞고, 회복엔 먼저 튄다

전구체가 소모성 소재라는 성질은 좋은 면과 나쁜 면을 함께 가진다.

나쁜 면부터. FY24에 572.9억이던 매출이 FY25에 535.5억으로 6.5% 줄었다. 고객사가 재고를 조정하는 국면에서 전구체 주문은 즉각 줄어든다. 장비 회사는 이미 납품한 장비가 현장에 있으니 유지보수 매출이라도 버틸 수 있지만, 소재 회사는 주문이 멈추면 매출이 멈춘다.

좋은 면. 고객사가 생산을 다시 늘리면 주문이 바로 온다. 26년 2분기 매출이 전년 동기 대비 90.2% 뛴 것이 그 결과다. 26년 상반기 누계 매출 373.2억은 전년 동기 대비 54.4% 증가다.

이 성질 하나가 FY25의 역성장과 26년의 급등을 같은 문장으로 설명한다.

세 개의 자국, 하나의 사건 — 이 글의 심장

26년 2분기의 급증이 남긴 흔적은 공시 세 곳에 각각 다른 항목으로 나타난다. 그런데 이 셋은 서로 다른 세 문제가 아니다. 물량이 갑자기 늘었다는 하나의 사건이 남긴 세 개의 자국이다.

첫 번째 자국은 가동률이다. Precursor 설비 가동률이 FY23 63%, FY24 67%, FY25 73%로 오르다가 26년 상반기에 87%까지 올라갔다. 설비를 새로 지은 게 아니다. 있던 설비를 더 돌렸다는 뜻이다.

두 번째 자국은 원재료 수입비중이다. FY25에 15.9%까지 내려왔던 수입비중이 26년 상반기에 32.5%로 뛰었다. 물량을 맞추느라 국내에서 구하지 못한 원재료를 밖에서 급히 사왔다는 뜻이다.

세 번째 자국은 영업활동 현금흐름이다. FY23·FY24·FY25 모두 영업활동 현금흐름이 당기순이익보다 컸다. 그런데 26년 상반기에 뒤집혔다. 순이익은 77.2억인데 영업활동 현금흐름은 49.2억이다. 늘어난 매출이 아직 현금이 아니라 매출채권과 재고로 남아 있다는 뜻이다.

셋 다 같은 이야기를 한다. 물량이 갑자기 늘 때 나타나는 모습이다.

그런데 FY25를 다시 보면 — 2층 구조

26년의 급등을 ‘갑작스러운 반등’으로만 읽으면 절반을 놓친다. FY25를 제대로 보면 다른 층이 보인다.

FY25는 매출이 6.5% 줄었는데 영업이익이 19.4% 늘었다. 매출총이익률은 FY23 24.1%, FY24 28.3%, FY25 31.6%로 3년 연속 올랐다. 매출이 줄던 해에도 이익률은 꺾이지 않았다.

즉 26년의 급증은 맨땅에서 나온 것이 아니다. 이미 좋아져 있던 마진 위에 물량이 얹힌 것이다.

다만 여기서 중요한 경계가 있다. 회사는 품목별 수익성을 공시하지 않는다. 따라서 이 마진 개선이 어느 품목에서 나왔는지는 공시로 확인되지 않는다. 같은 기간 PMC 비중이 FY24 11.29%에서 FY25 16.00%로 올라간 것은 사실이지만, 그것이 마진 개선의 원인이라고 단정할 근거는 없다. 같은 기간에 함께 일어난 사실로만 병기한다.

손익 — 이익률 4구간 연속 개선, 그리고 지배주주순이익의 다른 얼굴

영업이익률 시계열은 분명한 방향을 보여준다. FY23 9.4%, FY24 15.2%, FY25 19.4%, 26년 상반기 27.4%(26년 2분기 단일 29.0%). 네 구간 연속 올랐다. 매출이 줄던 해(FY25)에도 이익률은 꺾이지 않았다. 이것은 진짜 강점이다.

그런데 손익에는 다른 얼굴이 있다. FY25 지배주주순이익이 전년 대비 37.2% 줄었다. 연결 당기순이익 감소율(-17.4%)보다 훨씬 크다.

산술 관계를 짚는다. 연결 당기순이익과 지배주주순이익의 차이는 비지배지분 귀속분이다. FY24는 연결 당기순이익이 80.8억인데 지배주주순이익이 107.3억으로 지배주주 쪽이 더 컸다. 이는 비지배지분 귀속분이 마이너스였다는 뜻이다. FY25는 연결 66.7억, 지배주주 67.4억으로 그 괴리가 거의 사라졌다. FY25 지배주주순이익 감소율이 연결 감소율보다 크게 나오는 것은 FY24 지배주주순이익이 비지배지분 마이너스 귀속으로 높아져 있던 기저와 맞물려 있다.

단, 그 마이너스가 어느 종속회사에서 왜 발생했는지는 본 분석이 정독한 공시 범위에서 확인되지 않는다. 원인을 지어낼 수 없다. 동시에 ‘기저효과니까 괜찮다’고 축소하지도 않는다. 감소는 감소다.

현금흐름 — 3년의 정합과 26년 상반기의 역전

FY23·FY24·FY25 모두 영업활동 현금흐름이 당기순이익보다 컸다. 각각 70.9억 대 32.9억, 168.3억 대 80.8억, 93.2억 대 66.7억이다. 감가상각비 같은 비현금성 비용이 이익에 다시 더해지는 정상적인 정합이고, 3년 관점에서 현금 창출력은 양호하다.

FY25 기준으로 보면 영업으로 번 현금(93.2억)만으로 설비투자(159.8억)를 감당하지 못했다. 그런데 그 차이를 새로 빌려서 메운 것이 아니다. FY25 재무활동 현금흐름은 오히려 5.0억 순유출이었다. 같은 해 기말 현금및현금성자산이 FY24의 210.2억에서 150.1억으로 줄었다. 가지고 있던 현금을 헐어 설비투자에 쓴 해였다는 뜻이다.

26년 상반기에는 앞서 ‘세 개의 자국’에서 이미 짚었듯이 영업현금(49.2억)이 순이익(77.2억) 아래로 내려갔다. 그리고 26년 상반기 영업현금과 설비투자는 거의 같은 규모다. 성장 국면에서 운전자본이 먼저 늘어나는 전형적인 모습이지만, 다음 분기 보고서에서 영업현금이 매출 증가를 따라잡는지가 확인 지점이다.

재무·자본 — 부채비율은 안정, 그런데 빌릴 곳은 거의 다 썼다

부채비율은 FY23 63.2%, FY24 73.2%, FY25 65.7%, 26년 상반기 62.7%다. 자본은 FY23 646.9억에서 FY25 779.9억으로 3년 내내 늘었다. 이 두 가지는 진짜 안정 신호다.

순차입금비율은 FY24 25.2%에서 FY25 34.6%로 올랐다가 26년 상반기 28.8%로 내려왔다. 절대 수준이 위험한 구간은 아니다.

그러나 증설 국면에서 실질적인 제약이 하나 있다. 금융기관 약정 한도를 이미 FY25 기준 약 93%, 26년 상반기 기준 약 97% 실행해 놓고 있다. 추가로 빌릴 수 있는 여지가 매우 제한적이다. 물량이 늘어 설비를 더 지어야 하는 국면인데, 차입으로 조달할 공간이 이미 상당 부분 소진돼 있다.

잔여 전환사채도 있다. 제1회차 발행총액 100.0억 중 30.0억을 조기상환 취득했고, 잔여 70.0억이 남아 있다. 전환가는 5,845원이며, 전면 전환 시 발행주식총수 대비 3.65%의 희석이 발생한다.

이 대목에서 ‘자금난’이라고 단정하지 않는다. 부채비율 62.7%와 자본 증가는 안정 신호이고, 회사가 다음 증설을 어떤 방식으로 조달할지는 공시에 없다. 다만 차입·증자·사채 중 어느 경로를 택하는지가 다음 확인 지점인 것은 사실이다.

주주환원과 지배구조 — 배당은 지켰고, 지분은 한 사람에게

순이익이 17.4% 줄었는데 배당총액은 오히려 0.70% 늘었다. 주당 100원을 유지했고, 배당성향은 46.74%(지배주주순이익 기준), 시가배당률은 3.07%다. 이익이 줄어도 주주에게 돌려주는 몫을 지키겠다는 의지가 숫자에 나타나 있다. 이것은 긍정 신호다.

금액으로 보면 배당총액이 FY24 3,127,094,400원에서 FY25 3,149,094,400원으로 늘었다. 검산도 깔끔하다. 배당대상주식수 31,490,944주(발행주식 32,784,744주 − 자기주식 1,293,800주)에 주당 100원을 곱하면 이 금액이 정확히 나온다.

그러나 지배구조는 정면으로 봐야 한다. 대표이사 함석헌이 17,419,706주, 지분율 53.13%를 보유한 단독 과반 지배구조다. 소액주주는 10,724,978주, 32.71%다. 배당·자사주·정관 변경 등 주요 의사결정이 사실상 최대주주 단독 의사에 좌우될 수 있다. 배당총액의 절반 이상도 최대주주에게 귀속된다. 물론 소액주주도 같은 주당 100원을 받는다. 하지만 편중 지배구조가 만들어내는 구조적 비대칭은 사실이다.

2026년 3월 ‘기업가치 제고 계획’이 공시된 사실은 확인된다. 단, 본 분석은 그 계획의 내용을 정독하지 않았다. 공시 사실만 확인하고, 내용은 본 분석 범위 밖이다.

위험 — 소송은 없고, 수입 의존과 보증은 남아 있다

FY25 사업보고서와 2026년 반기보고서 양쪽 모두 “보고서 제출일 현재 당사가 피고로 계류 중인 소송사건은 해당사항 없습니다”라고 명시했다. 소송 0건은 진짜 강점이다. 법적 리스크가 재무에 잠복해 있지 않다는 의미다.

인도 종속회사(JITECH INDIA PRIVATE LIMITED)에 대한 지급보증이 INR 135,000,000 규모로 FY25말과 26년 상반기말 모두 변동 없이 유지되고 있다. 원문에 원화 환산 환율이 기재되지 않아 루피 원문 통화 그대로 표기한다.

원재료 수입비중은 FY23 23.6%, FY24 23.8%에서 FY25 15.9%로 내려왔다가 26년 상반기 32.5%로 다시 급등했다. ‘세 개의 자국’ 섹션에서 짚었듯이 이것은 물량 급증에 따른 원재료 조달 압박의 자국이다. 수입 의존도가 높아지면 환율 변동과 공급망 불안의 영향을 더 받는다.

가장 실질적인 제약은 조달 여력이다. 금융기관 약정 합계는 FY25 35,050,955천 원 가운데 32,534,955천 원이, 26년 상반기에는 35,065,500천 원 가운데 33,908,694천 원이 이미 실행돼 있다. 한도의 약 93%에서 97%를 쓰고 있다는 뜻이다. 가동률이 87%까지 올라 설비를 더 지어야 하는 국면에 차입으로 끌어올 공간이 좁다는 것은, 재무제표의 안정성과는 별개로 다음 국면을 좌우할 조건이다.

잔여 전환사채 70.0억의 희석(3.65%)은 발행주식 전체 기준이다. 전환가는 5,845원이고 전면 전환 시 1,197,604주가 된다. 최대주주 53.13%를 제외한 유통 주식 기준으로 체감 희석은 더 클 수 있다.

정리하면 이렇다. 소송은 없고, 부채비율은 안정적이며, 배당은 지켰다. 대신 조달 여력이 좁고, 지분은 한 사람에게 모여 있으며, 원재료는 밖에 더 기대게 됐다. 이것들은 등급이 아니라 관찰 항목이다 — 특히 조달 여력 소진을 ‘자금난’으로 읽어서는 안 된다. 회사가 다음 증설을 어떤 방식으로 조달할지는 공시에 없다.

기술과 신사업 — R&D는 두 배 늘었고, 신사업은 설비에 있다

연구개발비는 FY23 5.7억, FY24 9.4억, FY25 11.7억으로 3년 만에 두 배 넘게 늘었다. 매출 대비 비중도 1.31%에서 2.18%로 올라왔다. 전액 판관비로 처리했고 개발비 자산화는 0원이다. 미래 이익을 앞당겨 잡지 않는 보수적 회계처리다.

연구조직은 본사 연구소 13명(이주영 상무 총괄)과 인도법인 연구팀으로 구성된다. 본사 13명 중 10명이 반도체 소재 개발팀에 배치돼 있고, OLED 소재개발팀이 별도로 있다. 이 인력 배치는 현재 Precursor 중심의 매출 구조(73.8%)와 일치한다.

신사업에 대해 회사는 사업보고서 본문에 이렇게 적었다. “당사는 사업확장을 위한 신규사업으로 2차전지 전해액 및 첨가제용 CANISTER, OLED 유기재료 중간체 및 완제품 합성 등의 제조, 판매사업을 추진 중이며, 현재 일부 생산설비를 건축 중에 있습니다.” 폐기물 재활용업·태양광 사업목적 추가도 2026년 정기주주총회 안건에 포함됐다.

여기서 짚어야 할 점이 있다. 신사업이 연구개발비 계정이 아니라 설비 건축, 즉 capex 형태로 준비되고 있다. 연구 단계가 아니라 이미 짓고 있다는 뜻이기도 하지만, 그만큼 증설 국면의 조달 부담과 겹친다. R&D 절대 규모(FY25 11.7억)는 매출 535.5억 대비 크지 않다. 대규모 R&D 투자형이라기보다 기존 화학소재 생산기술을 안정적으로 운영하고 개선하는 유형에 가깝다.

단, 개별 연구개발 과제별 실적(과제명·연구기간·개발결과) 목록은 본 분석이 확보한 공시 범위에 포함되지 않는다. 과제 목록 대신 연구조직 구조로 갈음했다는 한계를 밝힌다.

공시가 말하지 않는 것 — 이 글이 넘지 않는 경계

본 분석이 정독한 DART 본문 어디에도 26년 물량이 왜 늘었는지, 어느 응용처에서 왔는지, 어느 고객사가 주문을 늘렸는지는 기재돼 있지 않다. 공시가 보여주는 것은 가동률이 올랐고, 수입비중이 뛰었고, 영업현금이 순이익 아래로 내려갔다는 자국까지다.

이 글이 그 경계를 넘지 않는 이유가 곧 이 글의 신뢰도다. 웹과 커뮤니티에는 특정 응용처와 특정 고객사를 연결하는 이야기들이 돌고 있다. 그 이야기들이 틀렸다고 말하는 것이 아니다. 다만 그것들은 공시 밖의 이야기이고, 이 글은 공시 안에서만 말한다.

전방 메모리 산업에서 지금 무슨 일이 벌어지고 있는지, 소재 회사와 장비 회사가 같은 사이클에서 왜 다른 시점에 반응하는지에 대한 큰 그림은 말미 내부링크에 정리돼 있다.

여섯 차원 종합 — 좋은 건 좋고, 약한 건 약하다

소모성 소재 회사라는 성질이 이 회사의 모든 것을 관통한다. 고객사 재고조정에는 먼저 맞고, 회복에는 먼저 튄다. FY25의 역성장과 26년 2분기의 90% 급등은 같은 성질의 두 얼굴이다.

긍정 신호는 분명하다. 영업이익률이 9.4%에서 27.4%까지 네 구간 연속 올랐다. 매출이 줄던 해에도 이익률은 꺾이지 않았다. 순이익이 17.4% 줄었는데도 주당 100원 배당을 유지했고, 배당성향은 46.74%다. 진행 중인 중요 소송은 양쪽 보고서 모두 없다고 명시했다. 부채비율 62.7%는 안정적이고 자본은 3년 내내 늘었다.

약점과 제약도 정면으로 봐야 한다. 금융기관 약정 한도를 이미 93~97% 실행해 놓고 있어 추가 증설의 조달 방식이 다음 확인 지점이다. 최대주주 함석헌 대표이사가 53.13% 단독 과반을 쥐고 있는 편중 지배구조다. 26년 상반기 영업현금이 순이익 아래로 내려간 역전이 다음 분기에 회복되는지 봐야 한다. 원재료 수입비중이 32.5%로 급등했다. FY25 지배주주순이익은 37.2% 줄었다. 잔여 전환사채 70억의 3.65% 희석 여지가 남아 있다.

그리고 하나 더. 26년 급증이 남긴 세 개의 자국 — 가동률 87%, 수입비중 32.5%, 영업현금 역전 — 은 서로 다른 세 문제가 아니라 하나의 사건이다. 물량이 더 들어오면 있던 설비로는 감당이 안 되는 시점이 온다. 그때 어떤 방식으로 조달해 지을 것인지가 이 회사의 다음 국면을 결정한다.

본 글은 매수·매도 추천이 아니며 적정가·목표가를 제시하지 않는다.

이 종목, 큰 그림 어디에 있나

• HBM 소부장 7종목 밸류체인 지도 — 전공정·소재·후공정·검사 누가 어디서 버는가 — 제이아이테크의 전구체는 이 지도의 ‘소재’ 구간에 선다. 장비 회사와 소재 회사가 같은 사이클에서도 왜 다른 시점에 반응하는지, 그 구간별 차이를 지도에서 보면 이 글의 ‘재고조정엔 먼저 맞고 회복엔 먼저 튄다’가 더 또렷해진다.

• HBM이란 무엇인가 — 추론 AI가 메모리를 병목으로 만든 구조적 이유 — 이 글은 제이아이테크의 공시가 말하지 않는 ‘왜’를 다루지 않는다. 전방 메모리 산업에서 지금 무슨 일이 벌어지고 있는지에 대한 큰 그림은 이 허브에 정리돼 있다.

이 글의 근거 — 출처

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